(Salkun kehitys verrattuna markkinatuottoihin vuonna 2011)

Vuosi 2011 on viimein päätöksessään ja sen myötä on myös aika laittaa oma sijoitusvuoteni pakettiin. Kirjoitan tätä tekstiä tukkoisena ja käheänä sitkeän flunssan kourissa. Kurkussa rohisee ja nenästä valuu aivolimaa. Fyysinen olotila vastaa suhteellisen hyvin myös sitä miten mennyt sijoitusvuosi vierähti. Kovin suuria hurraa huutoja se ei todellakaan aiheuta. Sijoitusvuodessa 2011 onkin oikeastaan vain yksi hyvä puoli. Se, että se viimein päättyy ;)

Kuten ylläolevasta vertailukäyrästä näkee jäin vuoden aikana käyttämälleni vertailuindeksille selvästi. Kirittäjänä olen käyttänyt STOXX Europe 600 Gross Indeksiä, joka pitää sisällään 600 suurimman Eurooppalaisen yhtiön osakkeita, sekä niiden jakamat osingot bruttomääräisenä. Kyseisessä indeksissä ei ole sisällä mitään kuluja tai veroja.

Omien sijoitusteni kehityksen olen laskenut käyttäen TWR:ää (Time-Weighted-Return), joka huomioi salkkuun lisätyt ja vähennetyt pääomat. Lisäksi oman salkkuni indeksoitu tuotto on nettomääräinen eli olen vähentänyt tuotosta kaupankäyntikulut, leimaverot, osinkoverot ja niin edelleen. Salkun pohjavaluutta on euro, jossa myös kehitystä mittaan.

Joulukuun aikana oma salkkuni kehittyi varsin hyvin. Nousua kertyi +3,29%, kun STOXX Europe 600 GI nousi ainoastaan +1,94% ja kotimaan OMXH25 suunnisti puolestaan päinvastaiseen suuntaan sukeltaen -2,78%. Koko vuotta ajatellen tulos on kuitenkin selvä, joten en jauha tässä yhteydessä yksittäisestä kuukaudesta sen enempää (lillukanvarsia).

Vuoden 2011 lopputulos on se, että omat sijoitukseni laskivat -20,06%. Jäin siis selvästi STOXX Europe 600 GI indeksille, joka laski vuoden aikana loppujen lopuksi vain -8,05%. Tämä on oikeastaan yllättävän vähän, kun ajattelee minkälaiset tuomiopäivän pasuunat ovat vuoden aikana talousmediassa soineet. OMX Helsinki 25 indeksi laski vuoden aikana -26,11%, joten päihitin kyllä sen vaikka tähän indeksiin kuulumattomat osingot huomioitaisiin. Se on kuitenkin laiha lohtu, sillä pääasiallinen vertailuindeksini on STOXX Europe 600 GI.

Laskin myös nopeasti millainen sijoitusvuosi olisi ollut, jos en olisi tehnyt strategiavaihdosta vaan olisin jatkanut samoilla ETF:llä kuin viime vuonna. Vanha ETF strategia olisi tuottanut -19,81%, joten käytännössä ero on olematon.

(Sijoitusteni vuosituotot vuodesta 2008)

Vaikka sijoitusvuosi oli kehno, niin ei se kuitenkaan päihittänyt vuonna 2008 saamaani vielä huonompaa -33,73%:n tuottoa. Seuraava vuosi olikin varsin iloista rallattelua ja toi huiman yli 40%:n tuoton! Maailma näytti synkältä vuonna 2008, kuten se näyttää myös nyt. Ellei jopa synkemmältä. Hyvin harva uskalsi 2008 povata rajua kurssinousua seuraavalle vuodelle. Vastaavia ennustuksia on nytkin vaikea löytää. Voisiko vuodesta 2012 tulla samankaltainen yllätysvuosi? Tätä on tietysti mahdotonta etukäteen sanoa, mutta vuosi 2009 näyttää hyvin kuinka yllätyksellistä sijoittaminen on. Eurokriisin ratkeaminen tavalla tai toisella voi kääntää osakkeet hurjaan nousupyrähdykseen. Toisaalta tilanteen jatkuva eskaloituminen voi pitää kehityksen myös huonona vuosikausia. Kävin miten kävi, niin ensi vuosi tuo mukanaan varmasti monia yllätyksiä, jotka tulevat vaikuttamaan markkinoiden kehitykseen.

Tekemäni strategiamuutos vaikutti selvästi sijoitusteni osinkotuottoon. Vuonna 2008 osinkotuotto oli 0,7%, 2009 1,5% ja 2010 1,4%. Tänä vuonna toteutunut osinkotuotto nousi 4,2%:iin. Osinkotuotossa näkee välittömästi siirtymisen kasvumarkkinoiden ETF:ien painottamisesta arvo-osakkeiden suuntaan.

Käyttämäni välittäjät (pääasiassa Lynx) saivat myös osansa. Vuoden aikana kaupankäyntikuluihin upposi kokonaisuudessaan 820,01€.

Myös omassa elämässä tapahtui vuonna 2011 isoja asioita. Yksi suurimmista päätöksistäni moniin vuosiin oli kun irtisanouduin Nokian palveluksesta heti alkuvuonna. Tämän jälkeen lomailin noin kuukauden, kun sitten päätin tarttua uuteen haasteeseen ja lähdin mukaan start-up kasvuyritykseen osakkaaksi ja teknologiajohtajaksi. Olin viimein saavuttanut sellaisen taloudellisen pisteen, että kykenin ottamaan suurempia taloudellisia riskejä ilman pelkoa siitä, että ne voisivat suistaa oman talouden epätasapainoon. Ilman riittävän suuria taloudellisia puskureita tällaisten päätösten tekeminen olisi vaikeaa tai jopa mahdotonta. Kuten monet tietävät on onnistunut yritystoiminta yksi nopeimpia tapoja kasvattaa varallisuutta. Kun minulle nyt aukeni tällaiseen sopiva tilaisuus päätin tarttua siihen. Näillä näkymin näyttää myös siltä, että ensi vuonna lähden osakkaaksi myös yhteen toiseen start-up yhtiöön. Start-up kasvuyhtiöiden portfolio lähtee näemmä kasvamaan kuin itsestään. Nämä listaamattomat yhtiöt eivät luonnollisesti ole mukana salkussa, jonka tuotosta kerroin aiemmin.

Jouduin tänä vuonna myös verottajan kynsiin. Ilmeisesti jokavuotinen paksujen veroehdotuskorjausten lähettäminen aiheutti jonkinlaisen reaktion. Olen aina ollut tarkka verotuksesta ja kaikista vähennyksistä joita tiedän voivani käyttää. Tämän johdosta korjaukseni veroehdotuksiin ovat liitteineen varsin paksuja. Verottaja halusi mm. tietää miksi ilmoittamani osinkojen määrä oli pienempi kuin heidän saamansa tieto omista järjestelmistään. Tämä johtui luonnollisesti valuuttakursseista, joista olin valinnut itselleni edullisemman vaihtoehdon (päivän kurssi). Parin kirjeen ja puhelinkeskustelun jälkeen kaikki meni kuten pitikin ja sain tehtyä jopa vielä samassa yhteydessä pieniä viilauksia verokertymään alaspäin. Lopputuloksena sain painettua verotusta vielä pienemmäksi kuin alkuperäinen korjaukseni oli. Mistä tulikin mieleeni, että pitääkin muistaa vaatia seuraavaan veroehdotukseen tulontasausta.

Uusi vuosi on uudenvuodenlupausten aikaa. Minulle se on otollinen hetki aina miettiä mitkä asiat ovat minulle tärkeitä. Uusi vuosi on hyvä ajankohta priorisoida asioita elämässä. Antaa enemmän aikaa niille, jotka ovat itselle tärkeitä ja luovuttaa aikaa käyttöön vähemmän tärkeistä. Vuonna 2012 aion jatkaa vuonna 2011 ottamaani linjaa ja käyttää yhä enemmän aikaa tekemiseen niistä kirjoittamisen tai puhumisen sijaan. Fakta kun vain on se, että mitään ei tapahdu itsestään. Vaurastumisesta ja säästämisestäkin voi lukea, puhua tai kirjoittaa vaikka kuinka paljon, mutta millään sillä ei ole merkitystä ellei niitä asioita kykene myös oikeasti toteuttamaan. Monet esimerkiksi ahmivat tietoa sijoittamisesta aina vain lisää sen sijaan, että he tekisivät sen ensimmäisen sijoituksen. Vasta silloin lähtee iso kivi liikkeelle. Elämä on yhtä oppimista ja oppimiseen kuuluu osana myös virheiden tekeminen. Virheitä ei synny ellei tee mitään. Toisaalta silloin ei voi myöskään saavuttaa mitään.

Yksi asia mistä vapautan itselleni lisää aikaa on tämän blogin kirjoittaminen. Ensi vuonna tiputan sijoitusten seuraamisen blogissa kuukausittaisesta kvartaalitasolle eli kirjoitan kolmen kuukauden välein. Siinä välissä kirjoitan tekstejä satunnaisen epäsatunnaisesti, joten ei kannata ainakaan pidätellä hengitystä niitä odotellessa. Toinen mistä vapautan aikaa on tietokoneen edessä istuminen kotona. Sijoittamiseen itsessään (kirjojen lukeminen, tutkimustyö, verkostoituminen jne) aion kuluttaa saman verran aikaa kuin ennenkin. Sen sijaan enemmän aikaani tulevat saamaan mm. kasvava poikani ja muu perhe, yrittäminen ja elämästä nauttiminen.

Jollet vielä ole aloittanut säästämään ja sijoittamaan, niin tee siitä itsellesi uudenvuoden lupaus nyt. Et tule katumaan sitä.

Hyvää uutta vuotta 2012!

Start-up yhtiömme mobiilisovellus SM-liiga Hokkari on nyt saatavilla kaikille suunnitelluille alustoille: Android, iPhone ja Symbian^3. Tämän etapin kunniaksi on sovelluksesta ilmestynyt nyt mainosvideo. Video näytetään 27.12. pelattavan jääkiekon SM-liiga kierroksen jäähalleissa eli yhteensä seitsemällä eri paikkakunnalla ja vielä tammikuun aikana muutamia kertoja.

Mitä pidätte videosta?

GARP (Growth At a Reasonable Price)

Arvo- ja kasvusijoittaminen ovat vastakohtia ja menetelminä toistensa ääripäitä. Näiden väliin osuu GARP sijoittaminen. GARP on lyhenne sanoista Growth At a Reasonable Price ja käypä suomennos sille on kasvua kohtuu hinnalla.

GARP lainaa ominaisuuksia niin arvo- kuin kasvusijoittamisen puolelta. Se ei tarkoita portfoliota, joka muodostuu arvo- ja kasvuosakkeista vaan portfoliota, joka koostuu osakkeista joilla on molempien ominaisuuksia. Sekä arvo-, että kasvuosakkeiden. Niinpä se sijoittuu sijoitusstrategiana kasvu- ja arvosijoittamisen puoliväliin. Se on eräänlainen hybridi molempia sijoitusmuotoja.

(GARP on yhdistelmä arvo- ja kasvusijoittamista. Kuva: Investopedia)

Koska GARP sijoittajan salkun osakkeilla on sekä arvo-, että kasvuosakkeiden piirteitä eroaa myös tämän strategian mukaisen salkun käyttäytyminen näistä ääripäistä. Siinä missä kovan nousukauden aikana kasvuosakkeet pesevät tuotossa arvo-osakkeet ja laskukautena arvo-osakkeet kasvuosakkeet käyttäytyy GARP portfolio näistä eri tavalla. Kovan nousukauden aikana GARP sijoittajan salkku ei nouse yhtä rajusti kuin puhtaasti kasvuosakkeista muodostettu, mutta toisaalta laskukauden aikana se ei myöskään kärsi yhtä pahasti. Koska arvo- ja kasvuosakestrategiat toimivat eri tavalla eri markkinatilanteissa eroaa GARP salkun tuotto molemmista.

GARP sijoittaja pyrkii siis löytämään osakkeita, joilla on hyvät kasvumahdollisuudet, mutta jotka ovat siitä huolimatta kohtuullisesti hinnoiteltuja. Toisin sanoen GARP sijoittaja ei halua maksaa kasvusta ja siihen liittyvästä riskistä liikaa.

Tilaisuuksia löytää sopivia GARP osakkeita syntyy markkinoilla jatkuvasti. Kasvuosakkeilla on kovat odotukset ja yksikin odotuksia heikompi kvartaalitulos voi aiheuttaa rajun tiputuksen osakkeen hintaan. Kasvuosakkeiden kohdalla tulospettymyksiä tulee arvo-osakkeita useammin. Nämä pudotukset synnyttävät GARP sijoittajille oivia ostopaikkoja. Yhtiö voi edelleen olla hyvässä kunnossa, minkä johdosta osakkeesta on voinut tulla hyvä GARP osake.

Kasvua, mutta ei millä tahansa hinnalla

GARP sijoittajat haluavat yleensä nähdä yhtiöltä positiivista kasvua edellisiltä vuosilta ja ennustettavaa kasvua tulevilta vuosilta. Kasvusijoittajista poiketen GARP sijoittajat ovat pessimistisiä erittäin korkeiden kasvulukujen osalta. Niiden toteutumiseen tahtoo liittyä liian suuri epävarmuus (riski). Moni GARP sijoittajan omistaman yhtiön tuloskasvuprosentti liikkuu 10 ja 20 välillä. Sitä suurempiin kasvulukuihin liittyy liikaa riskiä.

Arvosijoittajien tapaan GARP sijoittajat ovat kiinnostuneita yhtiön sen hetkisestä arvosta ja haluavat maksaa siitä mahdollisimman vähän. Mitä matalampi yhtiön P/E tai P/B luku on sitä parempi. Monen ostokandidaatin P/E:t liikkuvat 15-25 välillä. Suuriin P/E lukuihin liittyy jälleen kerran liikaa epävarmuutta, josta GARP sijoittaja ei yleensä ole valmis maksamaan. Hyvin matalien P/E lukujen yhtiöt puolestaan eivät yleensä kasvata tulosta.

GARP sijoittamisesta ei ole olemassa "yhtä ainoaa oikeaa tapaa" toteuttaa sitä. Erityisesti yhtiön kasvun arvioimiseen on olemassa useita erilaisia tapoja ja menetelmiä. Arvon ja kasvun yhdistävistä mittareista käytetyin on PEG (price/earnings growth ratio). PEG luku on helppo laskea jakamalla yhtiön P/E sen tuloskasvuprosentilla. Jos esimerkiksi yhtiön P/E on 12 ja sen tulos kasvaa 20%:n tahtia on PEG 0,6 (12 / 20 = 0,6).

PEG lukua käyttävä GARP sijoittaja on kiinnostunut katsomaan tarkemmin niitä yhtiöitä, joiden arvo on alle 1. Motley Fool sivusto pitää PEG:stä niin paljon, että he ristivät sen Fool Ratio:ksi. Ohessa heidän suosituksensa lukuun perustuen:

(Lähde: Tom Taulli, The EDGAR Online Guide to Decoding Financial Statements)

Yleisesti ottaen GARP sijoittajat ovat P/E, P/B ja PEG lukujen lisäksi kiinnostuneita yhtiön ROE ja vapaan kassavirran (free cash flow) luvuista.

Garppausta Lynchin tapaan

Yksi tunnetuimmista GARP sijoittajista on Peter Lynch. Lynchin luotsaama Fidelityn Magellan rahasto tuotti vuodesta 1977 vuoteen 1990, jolloin Lynch jäi eläkkeelle, keskimäärin 29% vuodessa.

Lynch käy strategiansa läpi kirjoittamassaan kirjassa One Up on Wall Street. Suosittelen kirjan lukemista niille, joita kiinnostaa tutustua tarkemmin Lynchin käyttämään tapaan ostaa kasvua kohtuu hinnalla. Tässä yhteydessä en pysty raapaisemaan kuin hieman pintaa.

Lynchin tapa poimia osakkeita on bottom-up. Hän suosittaa sijoittamaan vain sellaisiin osakkeisiin, joihin sijoittaja on tutustunut perin pohjin. Lynchin suosiossa ovat sellaiset yhtiöt, jotka ovat sijoittajalle tuttuja. Yhtiön fundamenttien ja toimintaympäristön lisäksi Lynch katsoo voiko osaketta ostaa kohtuullisella hinnalla.

(AAII:n Lynch screenerin tuotto. Lähde: AAII)

Lynch käyttää myös kvalitatiivisia kriteereitä. AAII (American Association of Individual Investors) on rakentanut osake screenerin Lynchin käyttämien kvantitatiivisten kriteerien perusteella. Kuten kuvasta näkee on menetelmä antanut vuosien aikana todella hurjat tuotot. Tuottoihin tulee kuitenkin suhtautua kriittisesti, sillä AAII kierrättää strategiassa osakkeita kuukausittain. Tämän johdosta kaupankäyntikulut ovat korkeat. Luonnollisesti tuotossa ei ole myöskään huomioitu verotusta tai osto- ja myynkurssien eroja. Todellisuudessa tuotot olisivat siis pienemmät, mutta siitä huolimatta screenerin tuotosta saa vihjeen siitä miten strategia olisi myös käytännössä toiminut. Ja kuten mainittu tästä puuttuvat kaikki kvalitatiiviset kriteerit.

AAII:n käyttämän Lynch screenerin kriteriat ovat seuraavat:

• pankki- ja kiinteistösijoitusyhtiöt on poistettu
• P/E on alle toimialan mediaanin
• P/E on vähemmän kuin yhtiön viiden vuoden ajalta laskettu keskimääräinen P/E
• P/E:n suhde viiden vuoden EPS:n kasvuun laskettuna yhteen viiden vuoden osinkoprosentin kanssa on pienempi tai yhtäsuuri kuin 0,5% (The ratio of the price-earnings ratio to the sum of the five-year growth rate in earnings per share and the five-year dividend yield (Dividend-adjusted PEG ratio) is less than or equal to 0.5%)
• EPS:n kasvuvauhti viideltä vuodelta jatkuvista toiminnoista on alle 50% (The five-year growth rate in earnings per share from continuing operations is less than 50%)
• Insituutiot omistavat yhtiöstä vähemmän kuin mikä on kaikkien yhtiöiden mediaani (The percentage of common stock held by institutions is less than the median percentage of institutional ownership for the entire database)
• Varojen ja velkojen suhde viimeiseltä kvartaalilta on vähemmän kuin toimialan mediaani samalla ajalla (The total liabilities to total assets ratio for the last fiscal quarter is less than the industry's median total liabilities to total assets ratio for the same period)

Teoriassa arvo- ja kasvusijoittaminen kuulostaa helpolta. Käytännössä sen menestyksekäs toteuttaminen on kuitenkin hyvin vaikeaa. Koska GARP sijoittamiseen kuuluu luonteeltaan sen maustaminen sijoittajalle itselleen sopivilla tavoilla (kvalitatiiviset kriteerit) ja tunnusluvuilla (kvantitatiiviset kriteerit) sopii se lähinnä harjaantuneille osakepoimijoille.

Mutta onko hankalalle kuulostavalle osakepoiminnalle olemassa sellaista helppoa vaihtoehtoa, joka sopisi aiheesta kiinnostuneelle sunnuntaisijoittajalle? Siitä seuraavaksi.

GARP ETF:t

Osakepoiminnan sijaan GARP strategiaa on myös mahdollista toteuttaa käyttämällä ETF:ää. USA:n markkinoilta löytyy tähän tarkoitukseen kaksi ETF:ää: Russell Growth at a Reasonable Price ETF (tikkeri GRPC) ja WisdomTree LargeCap Growth Index (tikkeri ROI). Kulut ovat molemmissa lähes samat. Russell veloittaa 0,37% ja WisdomTree 0,38%. WisdomTreen ETF on näistä pitkäikäisempi. Se on perustettu 4.12.2008 ja Russell:n viime keväänä 17.5.2011.

Katsotaan tarkemmin miten osakkeet näihin ETF:iin valikoituvat.

Russell:n ETF seuraa Russell U.S. Large Cap Growth at a Reasonable Price Index:iä. Indeksin toiminta on kuvattu seuraavasti:

The Russell U.S. Large Cap Growth at a Reasonable Price Index is designed to select securities intended to produce performance that is similar to professional investment managers using a growth at a reasonable price investment discipline. This discipline focuses on stable companies that are moderately priced based on their long term forecasted earnings growth relative to their price-to-earnings ratio. Starting with the Russell 1000® Index, the Russell U.S. Large Cap Growth at a Reasonable Price Index:

• Includes stocks: (1) with consistent earnings as measured by average to low earnings per share volatility over the past five years; (2) that are profitable as demonstrated by an average to high return on equity over the past five years; and (3) are of high quality as measured by an S&P Quality Rank of B or above or a low debt to equity ratio.
• Excludes stocks having a high price based on high current P/E ratio and on price to consensus one year forecasted earnings ratio divided by its consensus five year forecasted earnings growth rate.
• Rebalances quarterly

Vastaavasti WisdomTreen ETF seuraa WisdomTree LargeCap Growth Index:iä, jonka kuvaus on puolestaan seuraava:

The WisdomTree LargeCap Growth Index is a fundamentally weighted index that measures the performance of growth companies within the broad U.S. stock market. The Index consists of companies that: (i) are incorporated in the United States (including Puerto Rico); (ii) are listed on the New York Stock Exchange, American Stock Exchange, NASDAQ Global Select Market, or NASDAQ Global Market (“NASDAQ”); (iii) have a market capitalization of at least $100 million as of the index measurement date; (iv) have an average daily dollar volume of at least $200,000 for each of the six months prior to the index measurement date;(v) have a P/E ratio of at least 2 as of the index measurement date; (vi) have cumulative positive earnings in their prior four fiscal quarters and have posted year-over-year percentage change in earnings per share, book value per share, sales per share and stock price (“growth metrics”);(vii) rank as one of the 1000 largest companies in this group measured by market capitalization; (viii) rank within the top 30% of the 1000 companies that pass these selection requirements, based on four growth metrics which include: annual earnings per share growth; annual sales per share growth; annual book value per share growth; annual stock price growth. Companies are weighted in the Index based on their earnings over their most recent four fiscal quarters preceding the index measurement date. For these purposes, “earnings” are determined using a company’s reported net income, excluding special items, applicable to common shareholders over their four most recent fiscal quarters.

Kummassakin ETF:ssä on siis perustavaa laatua oleva valuvika. Ne keskittyvät puhtaasti suuriin (large cap) yhtiöihin. Yhtiön on oltava 1000 suurimman joukossa. Tunnetusti ison yhtiön on hankalampi kasvaa kuin pienen. Mielestäni paras vaihtoehto sopivia GARP yhtiöitä löytyisi keskikokoisista yhtiöistä, joilla on vielä hyvät edellytykset kasvattaa tulosta.

Lisäksi kummankin ETF:n indeksin säännöt ovat GARP strategiaa ajatellen vain "vähän sinne päin". Tuotteet lienevätkin laitettu lähinnä tarjolle sellaisia sijoittajia varten, jotka eivät kunnolla tiedä mitä kyseinen ETF tekee. Todellisiksi GARP ETF:ksi ei minusta näistä ole.

(WisdomTreen GARP indeksin tuotto verrattuna large cap yhtiöistä koostuvaan Russell 1000 indeksiin. Lähde: WisdomTree)

WisdomTreen indeksin tuotto verrattuna isoista yhtiöistä koostuvaan Russell 1000 Growth indeksiin on kuvaava. Viimeisen kolmen vuoden aikana on WisdomTreen indeksi hävinnyt Russell 1000 Growth indeksille selvästi. Parempi vaihtoehto näille ETF:lle onkin Russell 1000 Growth indeksi, jota voi ostaa tikkerillä IWF.


Lopuksi

Mikäli sijoittajan mielii päästä GARP sijoittamisesta osalliseksi on edelleen ainut varteenotettava vaihtoehto tehdä se itse käyttäen osakepoimintaa. Mikäli omat taidot tai osaaminen ei siihen riitä on parempi katsella muita sijoitusstrategioita.

Joistakin sijoittajista kasvu- ja arvosijoittamisen yhdistäminen voi kuulostaa vieraalta. Kun asiaa kysyttiin aikoinaan Warren Buffett:lta totesi hän seuraavasti: "Growth and value investing are joined at the hip." Se mitä Buffett tällä tarkoitti oli, että osakkeella voi olla molempien ominaisuuksia. Asia, mikä on GARP sijoittamisen ytimessä.

Myös kasvuosake voi olla aliarvostettu.

(Salkun tuotot marraskuussa 2011)

Marraskuu oli salkulleni yksi vuoden huonoimmista. Kuukauden aikana TWR laskettu tuotto painui -7,87%. Vertailuindeksit pärjäsivät selvästi paremmin. STOXX Europe 600 Gross Index laski vain -1,09% ja kotimaan OMXH25 -1,45%. Kummankin indeksin "onneksi" koitui kuukauden viimeiset kaupankäyntipäivät jolloin kurssit rykäisivät reilusti ylöspäin. Lähinnä small-cap yhtiöistä koostuva salkkuni ei näihin nousuihin lähtenyt mukaan, joten tuotto jäi selvästi rumemmaksi.

(Salkun kehitys verrattuna markkinatuottoihin vuoden alusta)

Koko vuoden tuottoja tarkastellen näyttää vahvasti siltä, että tulen jäämään käyttämästäni vertailuindeksistä selvästi. STOXX Europe 600 GI on laskenut vuoden aikana vain -9,80%, mikä on selvästi oman salkkuni -22,61%:ia vähemmän. OMXH25 on laskenut vuodessa -24%, mutta tämä ei pidä sisällään osinkoja. Kun osingot lasketaan mukaan voidaan sanoa että salkkuni on tuottanut tähän mennessä myös hieman OMXH25 indeksiä heikommin. Ei siis mikään järisyttävän hyvä tulos. Ellei loppuvuonna tapahdu suoranaisia ihmeitä tulen jäämään vertailuindeksille selvästi. Ja mihinkään ihmeisiin en tässä tapauksessa usko.

(Sijoitusstrategian tuotto vuoden ajalta (6/2010-6/2011) verrattuna STOXX Europe 600 GI indeksiin)

Jokaisen suoria osakesijoituksia tekevän sijoittajan on hyvä varautua alituoton jaksoihin. Nyt minulla on meneillään sellainen. Suunnitelmissani ei ole hylätä valitsemaani strategiaa vielä näin lyhyen jakson vuoksi. Olen strategian testannut toimivaksi pitkältä aikaväliltä ja myös siihen kuului alituoton kausia. Ei siis mitään uutta nousevan auringon alla. Sellaisesta strategiasta en vielä ole kuullutkaan, joka tuottaisi aina vertailuindeksiä paremmin.

Oheiseen graafiin olen piirtänyt suorien osakesijoitusteni tuotot verrattuna STOXX Europe 600 GI indeksiin vuoden ajalta. Graafi lähtee kesäkuusta 2010. Se pitää siis sisällään entisen satelliittisalkkuni, jota kautta aloin ajamaan käyttämääni strategiaa käytännössä sisään ja johon siirryin täysin tänä vuonna. Kaupankäyntikulut on vähennetty tuotoista ja luonnollisesti kyseinen graafi ei pidä sisällään silloisia ETF sijoituksiani. Oma salkkuni on sinisellä värillä ja STOXX Europe 600 GI punaisella.

Kuten kuvasta näkee toimi strategia koko vuoden varsin mukavasti. Nyt alituoton jaksoa on alla vasta noin puoli vuotta mikä ei ole aika eikä mikään. Jatkan siis valitsemaani ja hyväksi toteamaani tietä.

Noin muutoin kuukausi on ollut varsin työn täyteinen. Start-upin kanssa riittää kovasti hommaa ja muutoinkin tarkoitus olisi vuoden vaihteessa jälleen priorisoida asioita omassa elämässä. Suuntaus on sama kuin on ollut koko kuluvan vuoden. Keskityn yhä enemmän asioiden tekemiseen niistä puhumisen (tai kirjoittamisen) sijaan. Yksi kuukauden suurimmista vapaa-ajan projekteista oli makuuhuoneen remontointi, johon vierähti pari kokonaista viikonloppua.

Rauhallista Joulun odotusta jokaiselle!

Yhteenveto (tuotot indeksoituna)

Kuukauden tuotto: -7,87%

Tuotto vuoden alusta: -22,61%

(Tim du Toit)

I think every investor have their own circle of people that they discuss about investing. I'm no exception. One of the people I exchange ideas with is Tim du Toit. Tim is a 44 years old ex-banker that lives in Hamburg, Germany.

You probably haven't heard of Tim before. He is a value investor and runs a newsletter called EuroShareLab. What makes his newsletter unique is that he actually "eats his own dog food". He invests his own money in the same stocks that he recommends to buy or sell but does that only after sending the newsletter out.

I think Tim's stock analyses are awesome! As you probably don't believe me without reading one yourself I've included Tim's latest issue for download for free here.

Once you get to know this guy you'll understand how exceptional he is. The best way I could think of introducing Tim to you readers is in the form of interview. It's about a time that you get to know how he approaches investing and what he have learned in the way. As the interview was done in english I've kept this blog post in english as well. I hope you find new angles to your own way of investing from it. Here we go!


Not that many finnish investor are familiar with you. Could you tell us about your background. You were born in South Africa but how did you end up in Germany for example?

As you mentioned I grew up in South Africa, mainly in Johannesburg.

After school I wanted to become an electrician. Well, I wasn’t sure of what I wanted to do and my dad said he had a friend with an electrical contracting business and was making a lot of money, so I decided to give it a try.

While studying to become an electrician I enrolled in a stock market correspondence course. I quickly realised that investing was something I was really interested in.

So after completing all the theory I needed to become an electrician I changed my studies to accounting and finance.

This led me to university where I completed a Bachelor of Commerce and Honours degree in financial management in South Africa. After that I went to the USA where I completed an MBA degree in finance and strategic management at Indiana University.

On my return to South Africa I received job offers from Absa bank (the largest bank in South Africa) and Templeton Investments. For reasons I cannot remember I took the position at the bank.

If I think of what I'm doing at the moment I cannot but wonder how my life would have turned out if I took the job at Templeton.

So I went to work in international banking doing everything from capital market activities, risk trading, trade finance, bank and country credit analysis and international tax structured finance.

In 2001 one of my previous managers at Absa became the head of a small German private bank subsidiary of the bank and asked me if I wanted to come and work in Germany.

I wasn't too happy at what I was doing at the time and thought it would be a nice experience. It also helped that I was single at the time.

So without speaking German and without ever having been to Europe before (I worked in London for three months) I sold my apartment, car and furniture and moved to Hamburg Germany with my possessions in about 10 cardboard boxes. Thinking that for one year I can stand anything and if it doesn't work out I can always move back to South Africa.

As you may have guessed I really enjoy living and working in Germany with the result that I'm still here nearly 10 years later.


You're not a newbie in investing. You've invested a long time. How did you first get interested in investing? How did it all begin?

From a young age I had an interest in business. For example I was always trading and selling things at school.

In high school I took accounting as a subject and it really fascinated me.

In 1986, shortly after finishing school, I enrolled in a stock market correspondent course I mentioned above. That really first got me interested in investing.

A year or so later I pooled my limited funds with an investment from my father and started to invest in the real world.

I went on to make nearly every investment mistake you can think of (technical analysis, broker recommendations etc.) until I realized that investing was not a recent human activity and that there must be some good research and books about what has worked. Not in the short term but over long periods of time in up and down markets.

So from about 1998 this is what I have done. Read everything I can find that can help me improve my investment returns.

And this is the reasons I give when somebody asks me why they should follow my investment advice. I made nearly every mistake an investor can make and learned from them (it was very expensive). You can thus make and pay for the same mistakes or you can take a short cut and benefit from my mistakes.

You can read more about all the mistakes I've made here: Tim’s investment journey.


Like many other successful investors you've done a lot of mistakes too. Instead of giving up you learned from them and so got better over time. I know you tried all kinds of different strategies before ending up using value investing. Can you tell us something about those and what did you learn from them?

As I mentioned I made all the classical mistakes a beginning investor could make.

I first lost a substantial part of the money my dad invested with me using technical analysis to purchase gold shares.

This taught me two important lessons. One, be very careful of companies that have no control over the price of their products and secondly, technical analysis was not the Holy Grail I thought it was.

I then lost even more money investing in ideas from ”helpful” brokers who of course wanted me to trade as much as possible.

With none of my ideas working I continued to read as much about investing as possible.

I somehow stumbled onto a short 84 page book called “Winning on the JSE” by Karl Posel an engineer and former professor of applied mathematics.

This book was my introduction to value investing. It broke investing down into a logical process with the following steps:

• If an investor does not know what he is doing then the stock exchange is no place to be doing it.
• Purchase only after the announcement of interim or final results.
• Buy only where interim or final results indicate increased earnings per share and/or dividend per share.
• Only purchase shares where the calculated value is more than the market price using sector price earnings ratios and earnings per share.
• Realize that the price of a share can behave illogically and have the courage of your convictions to realise that logic will once again return to the market.
• Do not purchase a company's shares if its long term loans are more than 20% of its share capital and reserves.
• Do not purchase shares of a company where its pre-tax return on capital employed is less than 15%.
• Do not purchase shares that have a weekly trading volume of less than 20,000.
• Have some knowledge of the company concerned. Satisfy yourself about its history, track record and modus operandi. Read Managing Director's and Chairman's reports.
• Sell when the price earnings ratio or net asset value exceeds the sector price earnings ratio or share price is higher than its net asset value.

The book made immediate sense to me, giving me a framework that can be applied to investing.

And for the next 20 plus years I studied the results of every possible book, research paper and investment study I could lay my hands on that showed superior long term performance – and I still do.

This of course led me to Graham, Buffett, Dreman, O'Shaughnessy, Greenblatt, Pabrai, Lynch, Piotroski etc.

You can read about my favourite investment books in the article Nine books every investor should read.

All this research led me to develop my own unique investment approach that is completely value investing based.


You've had a long career in banking. I would think that would give you more insight into business than ordinary people can have. Have that helped you in investing? What are the "lessons learned" in here?

The main reason I went into banking is I really enjoy working in finance but never really liked accounting.

Also, especially if you work in a big bank, you can effectively change careers every two years by moving to a different department and learn something completely new while the basics remain the same.

Also banking is a fascinating business where you continually have to consider possible gains against losses and the likelihood that the losses will take place.

Because of small margins and large amounts involved bankers are very conservative. This means that not only should each loan transaction have a very small probability of losing money also should a loss take place it must be small enough to be absorbed by the profits and capital of the bank.

The main thing I learned in the banking industry is that for one you need a lot of data gathered over long periods of time to accurately say if a business is worth pursuing. And once you've invested in a business you have to monitor it all the time to be sure the size and possibility of losses have not changed.

This is basically the same road I have followed that made me successful as an investor.

I look for investment strategies that have worked over long periods of time in up and down markets. Once you follow a strategy like this you have a high probability of making money over the long term.

Compare this to an investor that invest in a hot tip or that simply buys a company because it's got a good product. The strategy has no past record of success and the likelihood of it making money, in the short or long-term, is completely random.

What never ceases to amaze me how many investors use this approach to investing. That's most likely why at social events when I tell people what I do, I hear all the stories of how they've only managed to lose money in the stock market.


Now you've decided to pursue a bit different path. You changed your career to work on your investment newsletter full time. I know from my own experience that leaving a steady job isn't that easy thing to do. Was it difficult decision to make?

I started my investment website in June 2009, working on it in the evenings and when I had a few hours free over weekends.

It was very rewarding and as it grew I realized that this is what I really would like to do on a full-time basis.

As my thinking moved more in this direction the financial crisis came along and like all banks my employer experienced a few difficulties.

About a year later the bank had to cut back substantially on its activities and retrenched a lot of people, me included.

So even though it was something that I really thought I would like to do on a full-time basis the financial crisis in a way pushed me in this direction.

I'm really glad things turned out the way they have as it is really something that I enjoy doing.

The interaction with investors and the sharing of ideas turned out to be a lot more rewarding than what I ever thought it would be.

So not only bad things were caused by the financial crisis.


Most of the newsletters that I've seen are all about "hot stocks". They're more about creating a hype around a  stock than investing. Yours is very different. Your recommendations are mostly of companies that many investors have never heard of. You also invest your own money in these AFTER you've sent your newsletter to readers. Same goes to your sell recommendations. Can you tell us what your newsletter is all about?

When I originally started the newsletter I used it mainly to make the analysis of companies I was investing in available to a few friends. More of a way to make sure I do thorough analysis and have a record of my thinking.

I first distributed the ideas by email but later started putting it on a website. Shortly thereafter people I didn't know started subscribing.

My thinking with the newsletter has always been from the point of view of a subscriber. I asked myself what would be the clearest signal I can send them to show that my advice is impartial and my incentives to do well is exactly the same as theirs.

The only way I could find to do this was if I invested in all the ideas myself.

In terms of the companies I recommend, I have an extensive screening methodology that I use combined with in-depth financial analysis. These are all based on the long-term successful investment studies I mentioned above.

Also when I first started the newsletter I looked at ideas worldwide. In the last year I have changed my focus so that the newsletter now focuses on European value investment (including the UK, Scandinavia and Switzerland).

I did this mainly because there are a lot of value investors in the USA but not so in Europe. This means the companies in Europe are a lot less followed and thus they are more undervalued than US companies.


Let's talk about how you do your analysis a little. Before you start making any deeper analysis of a company do you recognize a potential stock using a bottom-up or a top-down approach? What tools do you use?

I only look for investments by identifying undervalued companies. Thus always bottom up. Even though I do follow macro-economic developments I do not use it to find investment ideas.

I use screeners a lot. Over time I have put together a lot of criteria I screen for to identify undervalued companies.

In the past I had access to a Bloomberg terminal where I did a lot of screen programming but now I just use the screener at MFIE.

I was really looking for a Magic Formula screener for Europe when I discovered it. Since I have started using it I find that I don’t need anything else.

I also read letters by investors I admire to get ideas. But I always do my own research.

Here is an article that can help you get investment ideas from other great investors: Get investment ideas from the best fund managers delivered.


OK, so you recognize a potential stock using these tools. What happens next? What things do you look at in the companies that you analyze? What's your analyses process like?

As I mentioned, I only really start a look at the company if it is undervalued, I therefore use stock screening a lot.

Once I've identified a company that is undervalued I pull together five years of financial statements in a spread sheet where work through a 50 point checklist that allows me to quickly determine if a company is worth analysing further.

The checklist is something I have developed over the last 15 years. It mainly consists of items I have identified reading the investment newsletters and books of other great investors as well as newspapers and/or magazines.

It’s not rocket science but it forces me to think systematically and not to overlook anything. You can read more about the check list I use in the article What does your investment check-list look like?

Only after I have worked through the checklist and still find the company attractive do I start reading the financial statements and presentations on the investor relations website.

In the financial statements I look to clarify any anomalies or other points I identified when I worked through the checklist.

The main point that make an investment attractive to me is:

• Low debt to equity, not more than 35%.
• High return on tangible assets (classic magic formula companies in other words).
• A low price to earnings ratio or ebit to enterprise value ratio.
• A dividend payment (ideally over 3%).
• Management ownership of over 10%, or for a large company more than five times management’s yearly gross salary.
• Share buybacks are a definite plus but only if the company is undervalued.

And something I have only started looking at recently is that the company share price must have good relative strength.

This is something that I still find very difficult to implement because as a classic value investor the more a company share price has fallen the more I tend to like it.

However a lot of good research by very credible investors have shown that companies with positive momentum tend to perform a lot better than companies that don't.

Once I am comfortable that it’s a good business and there is a margin of safety I invest.


We all have make terrific and disaster investments. Can you share with us your best and worst moments? What did you learn from them?

This is an easy question to answer.

Isn’t it funny how you remember losers but quickly forget winners?

For the life of me I cannot say what my best investment was. I can however easily say what my biggest mistakes were.

The largest one was a company called Lambert Howarth and the huge loss I suffered in 2007 when the company went into administration.

You can read the whole story in my article Worst investment ever - My story and how you can avoid it.

Here is the summarised version.

In July 2006 I identified Lambert Howarth on one of my screens.

It was trading at book value with a price to earnings ratio of 6,5 times, had no debt and cash equal 8% of market value.

Its market value was £34 million and the previous year had bought back shares with a value of £10.2 million.

And it was trading on a historical 14.7% dividend yield.

You must admit the company was cheap.

I invested in August 2006 and after I invested the share price kept on going down. I re-did my analysis and bought more. The share price declined further and I kept on buying until the company made up 12% of my portfolio.

Shortly after I bought the last time the company announced that it had lost the Marks & Spencer shoe account, this was 50% of their business.

Not much later the company announced it was going into administration as it lost the remainder of Marks & Spencer’s business.

Looking back at my notes and analysis my decision to invest was correct. What was wrong was me continuing to buy as the share price went down, allowing the position to make up such a large part of my portfolio.

Since then I am a lot more conservative with investments in small companies. And I consider stop loss levels a lot more, especially if an investment continues to decline after I have decreased my average price by buying more as it is falling.

I am also a lot more careful of buying more as a company’s share price falls. This also fits with the research I mentioned above concerning positive momentum or relative strength.

My other large mistake is the sofa retailer SCS Upholstery that also went into administration after credit insurers cancelled its cover.

You can read more about my experience with SCS in a comprehensive post mortem. It’s never too late to sell.

But enough bad news, now for some investments that turned out well.

In 2004 I made 115% return in one year from investment in the tobacco company Reynolds America. I bought shortly after some very negative the liabilities of tobacco companies, mainly because of the company's high dividend yield I thought was sustainable. Not only was it sustainable but the share price quickly rallied afterwards as the legal problems turned out a lot better than expected.

Also in 2004 I made a profit of 79% from the German steel company Salzgitter. In the depths of the market crash following the bursting of the Internet bubble I bought this outstanding steel company at 30% of book value with no debt and a good steel and stainless steel business. As the world economy recovered quickly thereafter the company’s share price really took off.

But as with a lot of my investments I sold this one too early.

If I had hung on, along with the huge rise in the steel price from 2004 to 2007 I could have easily earned a further 300%. But that was not to be.

As a value investor you of course sell when the company gets close to what you think is fair value. When the company was trading on a price to book value of 1.5 times I sold out.

Another company that I sold too early was the salt and potash producer K+S also in Germany. I bought the company at a low price to book value with no debt in 2003 and in September 2005 sold out with a gain of 215% or 108% per year.

Exactly the same as Salzgitter this company also went on to increase another 300% or more because of the huge boom in the price of agricultural commodities. However I was more than happy with my 215%.

From 2003 to 2006 I earned a return of 130% or 46% per year from Germany's largest perfume retailer, a company called Douglas. I also bought the company in the depths of the market decline following the Internet bubble crash when it was trading on a price to earnings ratio of less than 10 times. As the market came to its senses the company was quickly re-valued which led to this outstanding return.

From March 2003 to June 2007 I made 130% or 38% per year on an investment and ABN Amro bank. The bank was trading at them unbelievably low price to earnings ratio of under nine times. Because of its low valuation the bank became a takeover target and was eventually bought mainly by the Royal Bank of Scotland.

More recently between 2008 and 2011 I earned 110% on my investment in a German closed end investment company called Shareholder Value run by arguably one of the best small cap value investors in Germany.

And the list goes on.

The common thread with all my best investments is that I stuck to the value discipline and continued to buy undervalued companies even though I had some losses in between.

The only reason I could do this was because of all my research I was sure that value investing works.


What things have had the most influence to your investing? Any "life changing" moments? I'm a great fan of James Montier and I know that you are as well. Have James or other well known investors affected your investing?

There are quite a few people that have played a major role in how my approach to investment has developed over time.

There are too many to mention but thinking back these are the people that have made the biggest impact.

The first one I've already mentioned, the mathematician Karl Posel with his book called winning on the JSE.

David Dreman also had a big impact with his research showing that analyst forecasts are not worth the paper they are written on as well as all his long-term studies that showed value investment is a market beating investment strategy irrespective of what measurement of value you use.

Sir Jon Templeton with his advice that you cannot outperform the index if you look like the index and that you have to find your own ideas. But maybe more importantly his advice is that the only thing that matters is the after-tax real return on your investments.

James Montier as you said had a big impact. The main thing I learned from him was that a well-researched quantitative approach to investing is most likely the best investment strategy you can follow because it gets rid of all the behavioral investment problems the human brain is prone to.

Joel Greenblatt with all three of the books he wrote also had a big impact. Especially the book called The Little Book That Still Beats The Market that introduced me to the Magic Formula for selecting investments. This also confirmed what I learned from Montier that a quantitative approach to investing works well.

The research paper by Joseph Piotroski where he successfully showed that buying low price to book value companies along with a fundamental quality score can vastly improve your investment returns. If you're interested Piotroski's research you should take a look at the article Academics can enhance your returns.

And last but not least my friends at MFIE with the excellent stock screener that they developed that improved on the already outstanding investment approaches of other great investors.

As you can see my investment approach started with no structure at all, went to classical value investing and it slowly but surely moving on to more of a quantitative approach to investing.

What I find really encouraging is all these factors have contributed to the building of an investment approach where the returns keep on getting better.


Free word, Tim. Anything else you want to say to my blog readers in Finland?

Let me end on a more philosophical note.

Investing is not a difficult subject to master but it is definitely more difficult than it looks.

And like a lot of things in life, if you're not really interested it’s probably not worth your while to get involved.

If this is the case then it's much better for you to spend time to find somebody that is really interested in investing and who’s interests are hundred present aligned with yours. That means that she only makes money when you do.

Of course you have to check each year that she is still doing a good job but you must remember that even the best investors underperform from time to time. Sometimes even over a period of 3 to 4 years.

So once you've decided on somebody, made sure his or her long-term track record is good, make a long-term commitment to follow his or her advice.

If you are however interested in investing my best advice to you would be ignore the popular media completely. Read books and research studies by other investors that have been successful over long periods of time in up and down markets.

Learn from each of them but build your own investment strategy taking the best from what you've learned.

Each person has got a different temperament and invests in a different way. However if you follow time-tested investment strategies and build your investment strategy on what has worked you cannot do anything else but have outstanding returns over long periods of time.

Also be careful of becoming obsessed by investing. Always position your portfolio, taking only so much risk that you can sleep well at night.

Making money with your investments is a means to an end, not an end in itself. Your goal in growing your wealth should not be to have more money than all your friends but the ability to:

• drive the car you always wanted,
• leave the job you hate and be able to take time to look for something you really enjoy doing
• take the holiday you and your wife have always dreamed of
• buy the second home in a warmer climate you have always thought of
• send your children to the university of their choice
• simply spend more time with your wife and children.

In life the person the most money does not win or as they say in German “your last shirt does not have a pocket”.

I wish you and your readers all the best with your investments.

Thanks for the thorough interview, Tim!


I discussed with Tim and was able to convince him to offer all my blog readers 20% to 30% off of his newsletter subscription price. This offer is available only for 7 days. To sign up click here: EuroShareLab value investment newsletter. Tim's newsletter have a six months full money back guarantee in case you're not satisfied. No questions asked! To see what kind of newsletters Tim writes you can also download the latest issue for free here.

(Salkun tuotot lokakuussa 2011)

Huh hah hei! Jo on meno markkinoilla hermostunutta. Viime kuussa salkkuni sukelsi yli kymmenen prosenttia ja nyt tultiin ylös lähes saman verran. Tämä kuvastaa hyvin sitä kuinka epävarmuus leimaa tällä hetkellä päällä olevaa kriisiä. Yhtenä päivänä sijoittajat pelkäävät koko Euroopan hajoamista ja euron katoamista. Seuraavana taas sitä, että jäävät kyydistä jos pahimpien kriisinoitien ennusteet eivät toteudukkaan.

Oma näkemykseni on, että mikäli ratkaisut ongelmiin löydetään on osakkeissa reilusti varaa nousta. Jos taas ei niin kyllä nykyisiin tasoihin on jo leivottu varsin huonoja tulevaisuuden kuvia sisälle. Niiden toteutuessa en usko pudotuksen olevan kuitenkaan niin suuri kuin monet olettavat. Asioiden mennessä hyvin nousuvaraa siis löytyy, mutta huonosti mennessä joustovaraa alaspäin ei ole yhtä reilusti.

Se hyvä puoli nykyisessä asioiden kärjistymisessä on, että poliitikot alkavat viimein olla pakotettuja toimimaan. Tätä ennen poliitikkojen toiminta on keskittynyt enemmän käsien ja huulien heiluttamiseen päätöksien sijaan. Sinänsä tämä ei ole mitenkään yllättävää, sillä poliitikothan hmm...politikoivat. Mielestäni Kreikan lainojen tukanleikkuu ja pankkien pääomittaminen ovat oikeansuuntaisia päätöksiä. Markkinathan ovat hinnoitelleet lainojen leikkausta jo pitkään ja niiden välttämistä on pidetty väistämättömänä. Poliitikkojen pitkään ylläpitämä teatteri siitä ettei (hallittua) konkurssia olisi tulossa on viimein päättymässä. Tämä on hyvä asia.

(Salkun kehitys verrattuna markkinatuottoihin vuoden alusta)

Oma salkkuni löi pitkästä aikaa käyttämäni vertailuindeksin (STOXX Europe 600 Gross Index) ja katkaisi indeksille häviämisen putken. Salkku tuotti kuukauden aikana +9,86%, kun STOXX Europe 600 GI tuotti "vain" +7,73%. Eroa vertailuindeksiin kertyi siten 2,13 prosenttiyksikköä.

Mutta hyvin meni myös kotimaisella sijoittajalla. OMXH25 indeksi nousi kuukauden aikana +9,39%. Salkkuni kehittyi myös OMXH25 indeksiä paremmin. Tosin selvästi vähemmän: 0,47 prosenttiyksikköä.

Koko vuoden perspektiivillä jatkaa portfolio tutulla paikalla: STOXX Europe 600 GI:n ja OMXH25:n välissä. Tässä ei siis mitään uutta ja tilanne on lähes sama kuin aiemmin.

Lokakuu on perinteisesti vilkasta kolmannen kvartaalin osavuositulosten julkaisun aikaa. Tätä kirjoittaessa on suurin osa yhtiöistä julkaisseet tuloksensa. Varsinkin isot yhtiöt. Tulosyllätysten ja -pettymysten vaikutukset ovat menneet pitkälle indeksiin kuukauden aikana. Oma salkkuni poikkeaa tältä osin paljon indekseistä. Salkun yhtiöistä ei nimittäin yksikään ole vielä julkistanut osavuosikatsausta! Ne jotka Q3 tuloksia julkaisevat tekevät sen marraskuun aikana. Suurin osa salkun yhtiöistä ovat julkistaneet tuloksensa marraskuun puoliväliin mennessä. Onkin mielenkiintoista seurata eroaako salkkuni kehitys indekseistä seuraavan parin viikon aikana kuinka paljon.

Start-up yhtiömme SM-liiga Hokkari mobiilisovellus saatiin viime yönä julkaistuksi Applen AppStoreen. Käyhän lataamassa sovellus iPhone puhelimeesi mikäli satut sellaisen omistamaan.

Hyvää loppusyksyä ja muistakaahan käydä vaihtamassa talvirenkaat ettei liukkaus yllätä!

Yhteenveto (tuotot indeksoituna)
Kuukauden tuotto: +9,86%
Tuotto vuoden alusta: -16,00%

Kuukaudenvaihdeilmiö

Lokakuu lähestyy loppuaan, joten ajattelin ottaa käsittelyyn yhden ajankohtaisen markkinoilla yhä sitkeästi elävän anomalian. Kyseessä on kuukaudenvaihdeilmiö (turn-of-the-month anomaly). Tämän ilmiön mukaan osakkeet tuottavat parhaiten juuri kuukauden vaihteessa, sekä sen ensimmäisinä päivinä.

Kuukaudenvaihdeilmiö alkaa itse asiassa jo kuukauden viimeisenä kaupankäyntipäivänä. Se on päivistä ensimmäinen, joka antaa ylituottoa. Ylituoton kausi jatkuu kuukauden ensimmäisiin kaupankäyntipäiviin saakka, jolloin tutkimusten mukaan markkinat antavat keskimäärin sijoittajalle parhaimmat tuotot.

Lähestyn ilmiötä aikajärjestyksessä kolmen eri tutkimuksen kautta. Kuukaudenvaihdeilmiöstä kirjoitti ensimmäisenä Robert A. Ariel vuonna 1987 julkaistussa tutkimuksessa A Monthly Effect in Stock Returns.

Josef Lakonishok ja Seymour Smidt täydensivät Arielin löydöksiä vuonna 1988 julkaistussa Are Seasonal Anomalies Real? A Ninety-Year Perspective tutkimuksessa.

Tämän jälkeen aiheesta on ollut useampia eri tutkimuksia. Tähän artikkeliin otin tarkempaan tarkasteluun Graham and Dodd Scroll Award palkinnolla palkitun vuonna 2008 julkaistun Equity Returns at the Turn of the Month tutkimuksen, jonka tekivät Wei Xu ja John J. McConnell.

Ariel tunnistaa ylituoton

Jo ennen kuin Ariel lähti tutkimaan markkinoiden toimintaa kuukauden vaihteessa oli tiedossa sellaiset ilmentymät kuin tammikuuilmiö ja maanantai-ilmiö. Markkinoilla oli puhetta, että kuukauden vaihdetta hyödyntämällä voi saada parempia tuottoja. Näitä näkemyksiä esittivät lähinnä silloiset teknisen analyysin sijoittajat kuten Martin Zweig, Arthur Merrill, Yale Hirsch ja Norman Fosback. Nämä henkilöt Ariel myös mainitsee tutkimuksensa alaviitteessä.

A Monthly Effect in Stock Returns tutkimuksessa Ariel kävi lävitse osakemarkkinoiden päivätuottoja 19 vuoden ajalta vuosilta 1963-1981. Hänen lopputulemansa oli seuraava:

The mean return for stocks is positive only for days immediately before and during the first half of calendar months, and indistinguishable from zero for days during the last half of the month. During the 1963-1981 period all of the market's cumulative advance occurred just before and during the first half of months, with the last half contributing nothing to the cumulative increase. This "monthly effect" is independent of other known calendar anomalies such as the January effect (Roll, 1983; Keim, 1983) and appears to be caused by a shift in the mean of the distribution of returns from days in the first half of the month relative to days in the last half.

Tutkimuksessa Ariel toteaa ettei ilmiö ole pieni. Arielin mukaan kuukaudenvaihdeilmiö on suuruudeltaan jopa 50% merkittävämpi (sivu 26 Arielin tutkimuksessa) kuin viikonpäiväilmiö (maanantai-ilmiö).

(Päivätuotot kuukauden vaihteen ympärillä. Sijoituksilla sama paino. Lähde: Ariel 1987)

(Päivätuotot kuukauden vaihteen ympärillä. Sijoitukset painotettu markkina-arvon perusteella. Lähde: Ariel 1987)

Kuten Arielin tutkimuksesta huomaa on vuosina 1963-1981 kertynyt kaikkein paras tuotto kuukauden viimeisenä päivänä. Se erottuu selvänä piikkinä aineistosta. Kuukauden alkupäivät erottuvat myös selvästi edukseen kuukauden viimeisiin päiviin (pl. viimeinen päivä) verrattuna.

Keskimääräistä parempi tuotto kuukauden viimeisenä päivänä ja kuukauden alkupuolella voi kuitenkin johtua yksittäisistä osakkeista, jotka ovat kallistuneet huimasti. Varmistaakseen ettei näin ole Ariel tutki tuottojen käyttäytymistä suhteessa yhtiöiden määrään. Kuten allaolevasta tuloksesta voi todeta ei ilmiö johdu pelkästään yksittäisistä yhtiöistä vaan se koskee suurta joukkoa eri osakkeita. Kuukauden alkupuoliskon tuottoa mittaava käyrä on selvästi enemmän oikealla puolella, missä sijaitsevat paremmat tuotot.

(Tasapainotettu tuotto eri määrillä yhtiöitä. Lähde: Ariel 1987)

 (Markkina-arvolla painotettu tuotto eri määrillä yhtiöitä. Lähde: Ariel 1987)

Arielin tutkimuksessa kuukauden viimeinen päivä kuuluu tässä aineistossa esitettyyn kuukauden ensimmäiseen puoliskoon. Arielin tutkimusten perusteella markkina-arvolla painotettu CRSP indeksi tuotti keskimäärin 0,826% kuukauden alkupuoliskolla ja -0,182% kuukauden loppupuoliskolla.

Vain 19 vuotta? Miten olisi 90 vuotta tutkittua dataa!

Arielin tekemässä tutkimuksessa oli käytetty tietoja 19 vuoden ajalta. Lakonishok ja Smidt halusivat tutkia erilaisiin vuodenaikoihin liittyviä anomalioita pidemmältä ajalta ja eri perspektiivistä kuin aiemmat tutkimukset olivat. Tämän seurauksena syntyi vuonna 1988 julkaistu tutkimus nimeltä Are Seasonal Anomalies Real? A Ninety-Year Perspective. Tutkimuksessa Lakonishok ja Smidt tutkivat myös muita ilmiöitä, joten olen poiminut tähän ainostaan kuukaudenvaihdeilmiöön liittyvät huomiot.

Tutkimuksessaan Lakonishok ja Smidt käyttivät Dow Jones Industrial Average (DJIA) päivätuottoja 90 vuoden ajalta vuosilta 1897-1986. Käytännössä siis koko siltä ajalta mitä tuolloin tietoja vain oli saatavilla.

Ariel luki kuukauden viimeisen kaupankäyntipäivän mukaan omassa tutkimuksessaan seuraavan kuukauden alkupuoliskon tuottoihin. Lakonishok ja Smidt kyseenalaistivat tämän, sillä Arielin päätös nojautui täysin tutkitun aineiston tulkintaan. Niinpä Lakonishok ja Smidt muuttivat kuukaudenvaihdeilmiön tutkimista siten, että he jättivät kuukauden viimeisen päivän pois kuukauden alkupuoliskon tiedoista. Sitten he vertasivat tuottoja kuukauden jälkipuoliskon tuottoihin 90 vuoden ajalta. Tulokset olivat seuraavat:

(Kuukauden alkupuoliskon tuotot vs. jälkipuoliskon tuotot eri periodeina. Lähde: Lakonishok & Smidt 1988)

Lakonishok ja Smidt jakoivat 90 vuoden ajanjakson 10 eri aikaperiodiin. Koko ajanjaksolta keskimääräinen ero kuukauden jälkipuoliskoon oli 0,237%, mikä oli selvästi Arielin tutkimuksen 1%:n eroa pienempi. Puoliskojen keskimääräisen tuoton ero on negatiivinen kahdella periodilla ja viimeisessä (1976-1986) käytännössä nolla. Arielin tutkima ajanjakso oli lisäksi yksi kaikkein eniten ilmiötä suosivista periodeista.

Näytti siis siltä, että Arielin tutkima aineisto vain sattui suosimaan kuukauden alkupuoliskoa muihin ajanjaksoihin nähden tavanomaista enemmän. Lakonishokin ja Smidtin tutkimus osoitti, että kuukauden ensimmäinen puolisko tuotti 90 vuoden aikana paremmin kuin jälkipuolisko, mutta selvästi Arielin tuloksia heikommin.

Onneksi Lakonishok ja Smidt eivät kuitenkaan tyytyneet vain tähän vaan päättivät tutkia kuukaudenvaiheilmiötä vielä syvällisemmin. Oheiset taulukot osoittavat keskimääräisen tuoton kahdeksalta kaupankäyntipäivältä kuukaudenvaihteen ympäriltä. Neljä päivää ennen kuukauden vaihtumista ja neljä seuraavaa sen jälkeen.

(Keskimääräiset tuotot ennen kuukauden vaihdetta. Lähde: Lakonishok & Smidt 1988)

(Keskimääräiset tuotot kuukauden vaihteessa ja heti sen jälkeen. Lähde: Lakonishok & Smidt 1988)

Tulokset nostivat esiin voimakkaan kuukaudenvaihdeilmiön 90 vuoden ajalta! Erityisen hyviä tuotot olivat kuukauden viimeisen päivän (-1) ja kolmannen kaupankäyntipäivän (3) välillä. Keskimäärin tuotto näiden neljän päivän aikana oli 0,473% kun keskimäärin neljän päivän tuotto on 0,0612%. Kokonaisen kuukauden keskimääräinen tuotto oli 0,349%, joten kuukauden vaihteeseen ajoittuvat neljä päivää toivat sitäkin paremman tuoton.

Lakonishokin ja Smidtin tutkimusten avulla kuukaudenvaihdeilmiö sai lisää tarkkuutta. Puolikkaan kuukauden ajanjakson sijaan sijoittajan kannattikin keskittyä vain kuukauden viimeiseen päivään, sekä sitä seuraavaan kolmeen kaupankäyntipäivään.

Lakonoshok ja Smidt päättivät tutkimuksensa seuraavaan lopputulemaan:

In summary, DJIA returns are persistently anomalous over a 90-year period around the turn of week, around the turn of the month, around the turn of the year, and around holidays.

Kuukaudenvaihdeilmiö jatkaa kulkuaan

Arielin, sekä Lakonishokin ja Smidtin tutkimukset osoittivat selvästi, että kuukaudenvaihdeilmiö on olemassa ja että se keskittyy kuukauden viimeiseen päivään ja sitä seuraaviin kolmeen kaupankäyntipäivään. Kumpikaan tutkimus ei kuitenkaan pyrkinyt selvittämään sitä mistä ilmiö voisi johtua. Muun muassa tähän Wei Xu ja John C. McConnell halusivat löytää vastauksia palkitussa tutkimuksessaan Equity Returns at the Turn of the Month. Lisäksi Xu ja McConnell venyttivät tutkimusaineiston aina vuodesta 1897 vuoteen 2005 asti (109 vuotta).

Yksi tutkituista periodeista oli edelliset kaksi vuosikymmentä 1987-2005. Tuloksista ilmenee, että erityisesti kuukauden viimeiseen päivään liittyvä ylituotto on vain vahvistunut. Koko tutkitun 109 vuoden ajalta on kuukaudenvaihdeilmiö hyvin tunnistettavissa.

(Tuotot kuukauden vaihteen ympärillä vuosina 1987-2005. Lähde: Xu & McConnell 2008)

(Tuotot kuukauden vaihteen ympärillä vuosina 1926-1986. Lähde: Xu & McConnell 2008)

Lakonishokin ja Smidtin tuloksiin ei Xu:lla ja McConnell:lla ole uutta annettavaa. Heidän tutkimustuloksensa käytännössä vain vahvistivat, että ilmiö on edelleen olemassa ja voi hyvin. Lisäksi tutkimus vahvisti jo aiemman tuloksen. Lakonishok ja Smidt käyttivät DJIA indeksiä, missä ei ole kovin montaa yhtiötä. Xu:n ja McConnell:n tutkimuksessa on käytetty Center for Research in Security Prices (CRSP) tietokantaa, joten se on kattavampi.

Kummankin tulokset puhuvat samaa kieltä. Kuukaudenvaihdeilmiö on selvästi tunnistettavissa. Xu ja McConnell toteavat, että kaikki positiivinen tuotto syntyi neljän päivän aikana kuukauden vaihteen ympärillä (kuukauden viimeisen ja seuraavan kuukauden kolmen ensimmäisen kaupankäyntipäivän aikana). Vuosina 1987-2005 markkina-arvolla painotettu salkku antoi ylituottoa näiden neljän päivän aikana 0,14%, kun muut 16 kaupankäyntipäivää tuottivat keskimäärin -0,01% tappiota. Mikäli sijoituksia painotettiin yhtä paljon olivat luvut vastaavasti 0,24% ja 0,04%.

Mutta mitkä asiat voisivat selittää tätä ilmiötä? Kenties se toimii vain USA:ssa? Ehkä kyseessä on lähinnä small-cap yhtiöt tai sitten ilmiöön liittyy korkeampi riski, joka selittää paremmat tuotot?

Xu ja McConnell eivät löydä näitä ajatuksia tukevia todisteita. He lähestyvät kuukaudenvaihdeilmiön ylituottoja tutkimalla useita eri vaihtoehtoja jotka ne voisivat selittää, mutta eivät löydä yhtäkään.

Ensiksi Xu ja McConnell tutkivat voisiko yhtiöiden koko selittää kuukaudenvaihdeilmiötä. Vaikka ilmiö on voimakkaampi small-cap ja low-price osakkeiden kohdalla esiintyy se myös laajasti large-cap ja high-price osakkeilla. Yhtiön markkina-arvo ei siis selitä ilmiötä.

Seuraavaksi Xu ja McConnell tutkivat voisiko tammikuuilmiö selittää myös kuukaudenvaihdeilmiötä. Koska kuukaudevaihdeilmiö on voimissaan myös muina kuukausina kuin vuoden vaihteen aikoihin eivät he löydä tälle todistetta vaan päinvastoin löydös vahvistaa ilmiön irrallisuuden tammikuuilmiöstä.

Seuraavaksi he tutkivat selittäisikö korkeampi riski parempia tuottoja. Riskin mittarina Xu ja McConnell käyttivät keskihajontaa. Tämäkään ei selittänyt ilmiötä sillä kyseessä olevien neljän päivän keskihajonta ei ollut korkeampi kuin kuukauden 16 muun päivän.

Tämän jälkeen Xu ja McConnell tutkivat selittäisikö koko, P/B tai momentum tekijät kuukaudenvaihdeilmiötä. Eivät selitä. Pienet yhtiöt tuottivat kuitenkin hieman isoja yhtiöitä paremmin kuukauden vaihteessa. P/B:llä ja momentumilla ei ollut mitään tekemistä ilmiön kanssa.

Monilla ajoittuu palkanmaksu kuukauden vaihteeseen. Seuraava hypoteesi olikin tutkia selittäisikö tämä tekijä kuukaudenvaihdeilmiötä. Kuitenkaan kaupankäyntivoluumi tai rahastojen rahavirrat eivät tue tätä hypoteesiä.

Ehkä kyseessä on vain USA:ta koskeva ilmiö? Käytössä tutkijoilla oli 34 USA:n ulkopuolisen maan tiedot alkaen vuodesta 1990. Näistä 34 maasta kuukaudenvaihdeilmiö toistui 30 eri maassa. Kyseessä on siis hyvin laajalti toimiva anomalia.

Vaikka tutkijat tekivät parhaansa he eivät löytäneet yhtäkään tekijää, joka selittäisi mistä kuukaudenvaihdeilmiö johtuu. Sitä eivät selitä palkanmaksu, erilaiset riskitekijät eikä sijoittajien epäjohdonmukaisuus.

Tutkimuksen lopuksi Xu ja McConnell toteavatkin seuraavasti:

We find that the turn-of-the-month effect is not confined to small and low-price stocks; it is not confined to calendar year-ends or calendar quarter-ends; it is not due to higher volatility of returns at the turn-of-the-month; it is not related to an increase in the risk-free rate or interest rates in general at the turn-of-the-month; and it is not confined to the U.S. We further find that it does not appear to be due to a concentration of buying at the turn-of-the-month in that trading volume is no higher at the turn-of-the-month that on other trading days and net flows of funds to mutual funds is not systematically higher at the turn-of-the-month than during other days of the month.

The turn-of-the-month effect in equity returns poses a challenge to both “rational” and “behavioral” models of security pricing.

Mikäli tutkimustulokset pitävät paikkansa on todennäköisyys sille, että oma salkkuni nousee seuraavan neljän kaupankäyntipäivän aikana siis tavanomaista parempi. Kuulostaa hyvältä. Hyvää viikonloppua ja oikein tuottoisaa kuukauden vaihdetta kaikille!

(Kuva: Calita Kabir)

Pääomaverotus muuttuu Suomessa ensi vuonna. Nykyinen 28% pääomavero nousee 30%:iin, sekä muuttuu progressiiviseksi. Vuodesta 2012 alkaen pääomatulot verotetaan 30%:n verolla 50.000 euroon asti ja sen ylittävä osa hiuksia nostattavalla 32%:n verokannalla. Samaan aikaan yhteisövero laskee, mutta koska kyseessä on vain suomalaisia yhtiöitä koskeva veron aleneminen ei sillä ole merkitystä läheskään kaikille sijoittajille. Esimerkiksi omasta salkustani ei tällä hetkellä löydy yhtäkään suomalaisyhtiötä. Käytännössä pääomaverotus nousee siis jopa 4 prosenttiyksikköä.

Tänä vuonna osakekurssit ovat laskeneet laajasti. Monen salkusta nousee voimakas turskan tuoksu sijoitusten tuottorivin näyttäessä voimakkaan punaista väriä. Pääomaverotuksen nousu ja tämän vuoden heikko kehitys aukaisevat yhdessä otollisen paikan lailliselle verosuunnittelulle.

Käytännössä sijoittajan kannattaa tämän vuoden puolella realisoida mahdollisimman paljon voitolla olevia sijoituksia, joita verotetaan kevyemmällä 28%:n verokannalla ja irtaantua tappiolla olevista sijoituksista ensi vuoden puolella.

Sijoitukset voi ostaa takaisin salkkuun seuraavana päivänä (tai halutessaan myöhemmin) ilman, että toimintaa katsotaan veronkierroksi. Näin sijoittajalle kertyy vähennyskelpoisia luovutustappioita sijoituksista, jotka voi vähentää 5 seuraavan vuoden aikana kertyvistä luovutusvoitoista. Juurikin niistä joita muutoin verotettaisiin 30%:n tai 32%:n verokannalla. Luovutustappiot vähennetään kertyneestä luovutusvoitosta, joten käytännössä tällöin sijoittajalle kertyy verotukseen pienempi määrä verotettavia pääomatuloja. Koska pääomaveroprosentti on ensi vuodesta alkaen korkeampi on vähennyksestä saatava hyöty korkeampi kuin alemmalla verokannalla.

Oheinen vinkki ei ota huomioon hankintameno-olettamaa. Jos sijoittajan suunnitelmissa on hyödyntää 10 vuoden hankintameno-olettamaa saattaa ylläesitetty verosuunnittelu olla sijoittajalle huonompi vaihtoehto sillä se katkaisee osakkeen pitoajan. Piensijoittajalle vinkistä saatavat hyödyt voivat myös olla marginaalisen pieniä. Koska myynnin ja oston välissä tulee olla vähintään yksi vuorokausi liittyy vinkkiin myös riski osakkeen hinnoittelun ja likviditeetin suhteen.